螞蟻發放120億元股息，還會有詩和遠方嗎
螞蟻發放120億元股息，還會有詩和遠方嗎
如果沒有消費市場的恢復和反彈，支付這頭現金奶牛也會日益瘦弱
文 | 老鐵
自5月阿里財報披露螞蟻集團要派息120億元以來 （阿里分得39.45億元） ，有幾個問題一直在我腦中：
其一，從常識推論，一家公司如果開始分配巨額股息，就意味著企業業務慢慢“現金牛化” （成長性低，現金收益豐厚） ，螞蟻在IPO受阻之后業務也受到了較大壓力 （監管層面） ，這是否意味著螞蟻已經開始由成長型企業轉身為現金牛企業；
其二，在過去的一年多時間里，監管層面密集出臺多項監管措施，對于以螞蟻為代表的互聯網金融亦是重大打擊，如果將支付股息視為將過去利潤與股東的分享 （亦有安撫股東之意） ，那么在當下的貨幣和金融環境之下，企業又是否還有新的機會呢？
較之過分強調監管套利等因素在互聯網金融行業中的高權重，我們本文主要側重于市場端考量，在貨幣相對寬松與經濟高速增長背景之下，自然會催生出新的信貸需求，此部分需求又往往是傳統金融行業短期內無法顧及的 （如小微貸款和消費貸） ，于是互聯網金融利用規模、技術等優勢獲得此部分市場。
那么當下的貨幣和經濟環境又當如何呢？
銀行間隔夜拆解利率一直是衡量貨幣松緊程度的重要指標，我們整理2020年至今該數據的變化情況 （見下圖）
用市場化模型推導利率價格，會發現供需兩端的作用都在發揮重要的作用，如2020年疫情爆發之初，銀行間隔夜拆解利率有一個明顯的上升和下降，這乃是是央行在疫情之后果斷向商業銀行輸入流動性 （如降準和中期借貸便利操作等） ，銀行短期流動性壓力得到緩解，向外貸款動力提升，實體經濟現金流壓力得到解決。
隨著疫情的穩定，我國經濟活力開始逐漸恢復，資金需求增加，其后拉動利率上升，此后盡管中間過程起起伏伏，但供需兩端的作用力使得銀行利率水平維持在一個相對平穩的區間。
2021下年之后，宏觀經濟壓力顯現，一方面地產，建筑等行業遭受了嚴重的下行壓力，甚至部分企業開始徘徊在生死線周圍，金融機構出于自身安全性考慮對外貸款意愿降低；另一方面，出口等行業的增長邊際也在收窄，甚至出現了貸款意愿降低的“躺平”現象 （貸款意愿不高） 。在 此背景下，若要提振經濟，就要發揮貨幣政策和金融的逆周期作用，將流動性注入實體經濟，穩定經濟基本面。
2022年5月之后，央行通過一系列手段提高金融業流動性 （定向降準，長期貸款LPR下調等） ，隨后利率出現明顯下行，銀行業流動性得到補償。
這也就有了5-6月部分宏觀經濟指標的觸底反彈。
只是在此過程中就又產生了新的現象，以銀行為代表的間接融資市場一直是“借短貸長”，利用時間差作為資源 配置，但在2022年特殊周期內，無論是居民抑或是企業對現金流都采取了極為保守的態度，簡單來說就是定期存款占比急劇攀升，降低活期存款持有量。
上圖為企業和居民定期存款增長情況，進入2022年之后兩組數據都呈明顯的上 升態勢，疫情反復下對未來預期不確定性增加，保守主義重新成為主流。
對于銀行，“借短貸長”模式之所以可以持續主要是因為“息差”，若定期存款占比上升，銀行吸收存款的成本也將隨之增加，也就是說盡管金融機構現金流仍然充沛，但資金成本其實是在上升通道中的，這也就會壓縮“息差”。
上圖為我國銀行業近十年的凈息差走勢情況，可以明顯看到當下正處于最低點。歸結其中原因，主要為：
2022年之后，凈存款利率的有又一次下行，我們認為主要是儲戶行為的變遷拉升了銀行的資金成本， 且另一方面政策性引導要降低貸款利率，也壓縮了銀行的利息定價能力，這也加重了銀行利息收益的壓力。
于是我們就可以看到，近期不少銀行已經開始下調存款利率，需要壓低資金成本以拉高息差，從儲戶角度去考量，資金的收益率將受到壓縮。
此外值得警惕的是美聯儲尚在加息通道中，且我國隔夜拆借利率已經開始低于美國聯邦基準利率，如果后者年底加息到3%上下，這也會極大限制我國貨幣政策的進一步寬松程度 （匯率原因） ，大概率下半年我國貨幣政策會逐漸向正常化靠攏，對于銀行上述諸多問題 與此情況交織，就會制約進一步向實體經濟放貸的動力。
當下宏觀經濟仍處于不確定較高的周期內，尤其是通過以擴大信貸手段向上游企業輸入流動性之后，就需要以擴大消費為手段將產能傳導至需求端，實現財富，效率，價值的轉換。
我們亦知道，消費內需仍在低迷期，消費者的消費動力相當不足 （定期存款占比較高也可說明問題） ，且小微企業也仍然存在相當多不確定因素，這也就意味著短期內如果要刺激消費者的行為，實現實體經濟的穩定恢復，無外乎：1.向消費者直接發放消費券；2.通過金融手段改善小微企業以及消費者個人現金流量表，提高消費意愿，兩者都是以需求拉動經濟上行，手段不同而已。
一些地方開始發放汽車消費補貼政策便是此中原因，但從金融為手段直接改善消費者現金流表的舉措相對較少。如前文所言，當銀行面臨凈息差降低，且由于向小微企業放款過多亦要承擔一定的壞賬風險等情況之下，銀行直接向小微企業和消費者輸入流動性的意愿是被壓縮的 （本來直接面對消費者的信貸也非銀行專長） ，而儲戶又要承擔銀行降低存款利率的利息收益損失。
在對我國貨幣和金融環境做簡單梳理之后，我們再回到螞蟻為代表的互聯網金融。
在過去的一年多時間里，互聯網金融遭遇了極大的爭議，監管也出臺了多項政策以結束行業過去的野蠻生長，其中最為關鍵的是提高了互聯網金融放貸資金的使用成本，如商業銀行與互聯網金融的聯合貸門檻提高，企業貸款杠桿率受到限制等等，在這一系列政 策之下，螞蟻在2020年12月之后未發行過花唄和借唄的ABS，可以想象在過去一年多時間里，螞蟻消費貸是處于嚴重的下行區間的。
盡管螞蟻發放了120億元的股息，但其來源要么是往年利潤盈余，要么是支付業務的積蓄的利潤，也有一些來自投資類業務的現金流入 （如對印度paytm公司股份的減持） ，整體而言，消費貸對于螞蟻利潤貢獻權重是急劇下降的。
又從螞蟻發放股息這一事實考慮，該企業短期內理應不再考慮“成長性”的問題 ，在監管尚未完全落地之前，收縮業務，使企業由之前的高成長性低現金流入的企業變為現金牛企業。
但支付市場這只現金奶牛就足夠安全嗎？我們暫不考慮市場占比等情況，只去思考當下移動支付的成長性問題，用網聯數據去進行合理性推論，2020年雙十一期間 （11月1日-11日） 網聯共處理資金類跨機構網絡支付交易204.23億筆，金額14.10萬億元，同比增長37.34%和42.59%，在2021年同期共處理資金類跨機構網絡支付交易240.29億筆，金額16.07萬億元，同比增長17.66%和14.04%，
內需和支付規模之間的關聯是顯而易見的。
換句話 說，如果沒有消費市場的恢復和反彈，支付這頭現金奶牛也會日益瘦弱，那么我們究竟如何看待螞蟻的未來呢？
重點還是在監管，如果一系列的整改結束，監管落地，在符合監管規則的前提下我們認為螞蟻還是應該重新發揮在小微貸款和消費貸中的特長。
如前文所 言，消費貸的重心還是在“消費”二字，其目的在于通過改善消費者現金流量表刺激消費動力，以及對部 分人群可以通過大數據進行征信識別，甚至對還款以展期降低借款人利息支出的短期壓力，這都是在大規模消費券缺位的現實之下，刺激消費的重要手段。
對于小微企業貸款，以大數據征信手段降低壞賬率也是行之有效的，使金融可以惠及街邊小店，降低短期疫情沖擊造成的現金流問題。
在新的監管框架內，消費貸已經視為銀行貸款，要滿足巴塞爾協議的一系列指標要求內 （如流動性比率，壞賬率等等） ，如果在一切合規 的前提下，無論從宏觀基本面，貨幣政策還是傳統金融行業的局限性等等，互聯網金融都還是有對現有框架補充和配合的必要和能力，這也是我們認為螞蟻 未來的一大可能性。
尤其是上述分析中，銀行業持續放貸的動力和邊際收窄之后，符合監管的互聯網金融產品是有用武之地的。
最后總結全文：
其一，螞蟻的120億元高額股息既有對股東的安撫，亦是當下主營業務收縮的具體體現，在一系列新的監管措施之下，螞蟻或主動或被動放棄了相當多市場；
其二，在新的監管框架下，螞蟻小貸業務會面臨兩大挑戰：
其三，以上都是在現有監管落地前提下討論。
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